陕西西安华清宫景区内，《长恨歌》的霓裳羽衣曲又一次在暮色中响起。贵客席988元的票价未能抗拒不雅众的柔软，这场以唐明皇与杨贵妃爱情故事为正本的实景上演，已在此上演进步6500场。干系词联系于唐明皇和杨贵妃的多舛命途，舞台背后的老本故事，却比任何脚本皆愈加迂曲。

2025年11月7日，上海证券来往所上市审核委员会将召开第50次审议会议，这已是陕西旅游文化产业股份有限公司(以下简称“陕西旅游”)第三次向A股发起冲击。

此前两度折戟的履历，让这次IPO审议异常引东说念主关注。更令东说念主担忧的是，在旅游行业举座向好的2025年，公司上半年营收同比下滑18.99%，净利润暴跌28.37%，与行业趋势形成昭着反差。

壹

八年IPO长跑，依赖单一IP拉增长

陕西旅游的上市之路号称一场漫长的马拉松。2017年1月，公司先于新三板挂牌，同庚7月便向陕西证监局报奉上市诱惑备案材料，早早开启了老本征途。干系词，这条说念路并不屈坦。

2020年12月，公司IPO苦求获证监会受理，却因谐和的司帐师事务所与讼师事务所被立案拜访而被动中止。2022年4月审查归附后，公司又因事迹考量主动胆怯苦求。多番折戟后，2025年5月30日，公司第三次陈述沪主板IPO。

此前2022年至2024年，陕西旅游的筹画数据呈现显赫增长态势。2022-2024年，陕西旅游远离兑现营收2.32亿元、10.88亿元、12.63亿元，包摄于母公司所有这个词者净利润远离为-0.72亿元、4.27亿元、5.12亿元，其中2024年主商业务收入较2019年增幅高达95%。

《长恨歌》是陕西旅游业务营收当中的王牌居品。2024年，该演艺收入达到6.81亿元，毛利率高达惊东说念主的84%，撑起了公司半壁山河。干系词，这颗明星正在渐渐昏黑。

2025年上半年，《长恨歌》上座率较2024年全年下滑近10个百分点，上演收入2.95亿元，虽仍占总营收的57.21%，但增长乏力的问题也曾清爽。更令东说念主担忧的是，这部已上演18年的剧目，在剧情与演绎模式上已难以兑现颠覆性编削。

公司其他演艺方式阐发更为逊色。《12·12西安事变》上座率大幅下滑30个百分点至54.72%；省外拓展方式《泰山人烟》联接四年耗费，新阛阓开拓显豁受阻。过度依赖单一IP的结构性风险正日益突显。

其次，旅游索说念行状是陕西旅游的第二伟业务支撑，以华山西峰索说念为中枢。2023年，该业务收入3.56亿元，占主商业务收入的32.95%；2024年收入微增至3.90亿元，但占比下落至31.11%。

干系词，这块业务相同靠近挑战。2025年上半年，华山西峰索说念乘索东说念主次为184.95万东说念主次，远低于2024年全年的464.76万东说念主次。更重要的是，该索说念的特准筹画权将于2030年到期，专揽部门尚未出具续期意向函。

西峰索说念还存在历史留传问题：2006年至2017年未获得国有地盘使用证，2020年补证后仍存在补缴约240万元地盘出让金及罚金的潜在义务。资源使用费政策的概略情趣如同达摩克利斯之剑，随时可能侵蚀利润空间。

本年上半年，陕西旅游营收5.16亿元，归母净利润2.04亿元，同比远离下滑18.99%和28.37%。前三季度，商业收入8.89亿元，较2024年同期下落19%；扣非后归母净利润3.69亿元，同比下落26%。

关于事迹的滑坡，陕西旅游的证据是2025年以来西安市发布极点天气预警79次，较往年激增，极点欣忭的原因所致。不外这一恢复也袒露了公司深端倪问题：过度依赖传统业务导致抗风险才智不及，面对极点天气等外部冲击时短缺有用顶住预案。

按陕西旅游预估，2025年全年商业收入将在9.51亿元至11.17亿元区间，较2024年下落11.54%至24.69%；归母净利润预测为3.71亿元至4.36亿元，同比下落14.80%至27.50%。其中枢业务正履历严苛熟习。

贰

陕旅集团欠债率近87%,干系来往金额颇大

名义上看，陕西旅游近三年龄迹亮眼：营收从2022年的2.32亿元增长至2024年的12.63亿元；净利润从耗费7207万元扭转为盈利5.12亿元。但久了分析后，问题相继而至。

2025年上半年，公司营收5.16亿元，同比下滑18.99%；净利润2.04亿元，同比下落28.37%。毛利率同比下滑5.2个百分点至41.3%，净利率从2024年的12.1%降至9.8%，创近三年新低。

现款流现象更令东说念主担忧。2023-2024年公司净利润远离为1.87亿元、2.12亿元，但筹画活动现款流净额仅为0.93亿元、1.05亿元，躲闪率不及50%。应收账款从1.2亿元激增至3.7亿元，增幅达208%，其中干系方应收账款占比达42%。

陕西旅游的上市冲动，大致与其母公司陕旅集团的债务压力密切干系。频年来场地通过陕旅集团打造场地文旅平台，整合场地景区、地盘与旅店等金钱，旅游业务已涵盖旅行社、门票、索说念及演艺四大板块。

由于整合多量固定金钱需要无数资金，因此陕旅集团以收益性方式为基础刊行了不少债券，同期也通过银行进行了大额的借款，本年9月底陕旅集团的短期借款达到28.08亿元，一年内到期的非流动欠债为48.35亿元，弥远借款为168.54亿元，应付债券73.9亿元，陕西旅游集团的金钱欠债率达到75.09%，带息债务占一起插足老本高达78.53%。

本年6月底，陕旅集团兼并报表限制内的有息债务余额高达346.88亿元，到9月底仍进步300亿元，而且呈现出“借新还旧”的轮回特征，况且陕旅集团(母公司)金钱欠债率更是达到了86.72%。

在这种配景下，陕旅集团将紧迫子公司分拆上市成为缓解债务压力的紧迫路子。参照多个场地文旅集团的作念法，这些文旅集团常常通过子公司IPO上市兑现抓有股份溢价，股票质押再融资，或者将其他金钱渐渐装入上市公司，进而缓解自己资金压力。

陕西旅游和母公司及干系公司果真存在金额不小的干系来往，2023年近2.5亿元，2024年为2.8亿元。2022-2025年上半年，公司干系销售占主商业务收入的比例看护在16%-20%之间。2024年，公司发生3笔未施行审议门径的干系来往，触及金额876万元。

当今来看，陕西旅游的债务压力不算大，适度2025年6月30日，其金钱欠债率为31.41%，但也远高于黄山旅游、丽江股份等可比公司17.64%的平均水平。倘若剔除对陕西旅游的并表，陕旅集团的金钱欠债率或许会接近80%。

那么一朝陕西旅游融资见效，账面的资金压力将会大减，与之形成昭着对比的是资金嗷嗷待哺的陕旅集团及一众子孙公司，重复每年数亿元的干系来往，陕西旅游能公开透明客不雅地兑现干系来往、干系收购和资金管束吗？

值得一提的是，这次陈述IPO，监管机构已关注到陕西旅游与华旅集团的1600万元应收返利未收回的零碎情况，在股权蚁合的责罚结构下，突显出主要鼓吹可能通过干系来往搅扰筹画有盘算的潜在风险。

叁

宋城演艺败走，陕西旅游募资再试能行？

这次IPO拟召募资金15.55亿元，其中7.28亿元狡计插足泰山秀城(二期)方式。值得郑重的是，泰山秀城一期中枢演艺《泰山人烟》自2021年9月试运营以来抓续耗费，累计耗费已达4200万元，2024年上座率仅11.89%，场均不雅众不及百东说念主，本年上半年虽有所提高，但也仅为14.73%。另一中枢剧目《铁说念游击战》近三年演艺收入占比不及总收入的1%，2024年上座率仅有12%,在陕西旅游四个演艺剧目中垫底。

泰山秀城二期方式尤其令东说念主担忧。陕西旅游预测该方式2027年兑现收入2.6亿元，景区回荡率从面前的1.8%普及至12%。但招股书教唆，若上座率看护15%，7.28亿元募资形成的金钱可能被全额计提减值。

值得一提的是，早在2015年宋城演艺就切入了泰山旅游阛阓，施展自己的在大型歌舞方面的文创上风，在泰安打造了《泰山千古情》节目，干系词第二年就闭园暂停，2019年透彻停演，且于今未能归附。

在不少专科东说念主士看来，泰安动作旅游盘算地存在腹地东说念主口少、旅客停留时辰短的问题，由于泰山索说念的普及，旅客多在半天内完成游览，难以形成夜间演艺的客源。

同期，山东“一山一水一圣东说念主”的旅游知道组织欠安，泰安多为过路站，住宿需求弱，加之当地已有《封禅大典》等同类竞争，进一步挤压阛阓空间。这一告戒促使宋城演艺在后续轻金钱方式中更留心选址，优先聘请西安、上海等旅游东说念主口厚实的大城市以隐讳风险。

天然陕西旅游将《长恨歌》打酿成王牌演艺居品，但并不料味陕西旅游领有“叫好又叫座”的演艺居品抓续研发才智，陕西旅游打造的《12·12西安事变》、《铁说念游击战》等作品，孝敬营收不及《长恨歌》的“零头”。

这次陕西旅游对泰安演艺阛阓如斯无数下注，靠近的潜在风险可念念而知。

另外，这次IPO募资狡计中，最具争议的是收购类方式达到5.93亿元，远离投向太华索说念股权、瑶光阁股权、少华山旅游索说念等。值得郑重的是，部分宗旨方式面前运营数据消瘦，风险隐忧显赫。

即便在乐不雅情景下兑现50%的上座率，项当今五年每年仍需承担8756.83万元的折旧与摊销成本。关于净利润率仅约12%的陕西旅游而言，这将是弘大的财务包袱。

肆

结语

面对增长瓶颈，陕西旅游提议了“多元化演艺+数字文旅”转型策略。干系词2024年末公司研发用度仅328万元，占营收比例0.26%，远低于宋城演艺3.1%的研发插足占比。

在面对监管层问询“转型时间储备”时，公司仅列举了通用管束系统软件文章权，未触及元天下、VR等前沿时间。这种编削插足的不及，使得转型策略短缺实践性支撑。

公司试图复制《长恨歌》的见效模式，但新方式耕种阐发欠安。究其原因，同质化竞争加重配景下，肤浅的模式复制已难以得志破费者日益普及的体验需求，内容编削和时间赋能才是破局重要。

陕西旅游靠近的风险正在形成重复效应。业务结构上，“一剧一索说念”的依赖症难以冲破；财务上，盈利才智下滑与现款流压力并存；策略上，募投项当今景不解与转型乏力形成矛盾。

政策风险也辞谢漠视。公司旗下4家中枢子公司享受西部打开荒15%的所得税优惠税率，若2030年到期后未能络续，按25%基准税率测算，公司将平直减少净利润约6000万元。

阛阓竞争步地正在重塑。跟着印象大红袍等同类企业加快上市开yun体育网，文旅IP竞争日趋热烈。陕西旅游能否在老本阛阓上讲好《长恨歌》除外的新故事，将决定其能否开脱面前窘境。